tisdag 30 juni 2015

Slaget mellan historieberättare och sifferknäckare.

Det var ett tag sedan jag skrev ett inlägg och tänkte att det nu är dags att skriva något, innan jag tar en lång ledighet. Räkna inte med något nytt inlägg innan september. Jag kommer att ta ledigt, men ha börsen och företag i tankarna. Pengarna vilar aldrig och kanske kan grekoron ställa till med tillräckligt mycket bekymmer för att vi ska få se aptitliga värderingar. Alternativen är att en vacker dag kommer spejarna längst fram i skyttegraven att kunna rapportera till högkvarteret: "På grekfronten intet nytt". 

Det finns många vägar till nirvana och det finns många vägar till framgång i investeringarnas förtrollade värld. Somliga spår i kaffesump, eller använder oteknisk analys. Andra köper bolag med höga vallgravar och går in i en törnrosasömn efter att ha glömt aktierna i byrålådan, eller åtminstone är det intentionen från början. Vissa skulle gå så långt som att hävda att varje investerare är unik. Med en sådan inställning är det dock svårt att granska övergripande fenomen och händelser: alla är ju unika och vi kan inte dra alla över en och samma fördomsfulla kam.  Om jag accepterat den premissen kunde det här inlägget ha slutat här. Det hade varit litet som att James Bond  fem minuter in i senaste 007-rullen sätter sig i en hotellbar och kolar direkt efter att han beställt in en dry Martini, skakad inte rörd, av oliven i glaset. Ingen biljakt, ingen bondskurk, utan 007 signerade sin egen dödsruna i samma sekund som han började fundera på om oliven med tillhörande pinne i hans drink var drickbar. Så kan vi helt enkelt inte ha det.

Därför har jag valt att betrakta investerare som två motpoler. I verkligheten är det en mångskiftande gråskala, men genom att studera extrempunkterna kan man lära sig något om mittenskiktet. De två grupperna kommer att granskas mer i detalj senare, men först en introduktion. Vilka är dessa två mytomspunna härar som försöker motarbeta varandra på investerarnas slagfält?  Den första gruppen är historieberättarna. För dessa personer är historien i ett bolag alltid i första rummet. Vad det handlar om är att berätta en historia om ett bolag som är attraktiv. En serieförvärvare som köper till P/E 1 och själv värderas till P/E 20 medan VD är karismatisk och revolutionerat världen flera gånger om är ett exempel. Siffrorna är mindre viktiga än sammanhanget, narrativet, och historien. De andra är sifferknäckarna. De tillskriver en attraktiv story värdet noll och säger att siffrorna är allt. Allt kan kvantifieras och ju mer siffror, desto bättre.

Historieberättarna

Historieberättande är djupt rotat i mänsklig natur och kultur. Historier används för att ge lärdomar, underhålla, eller komma med moraliska pekpinnar. Varje bok, film eller religiös skrift är proppad med historier. Likaså är de tidningarnas levebröd, vilket det klassiska journalistordspråket: "Låt aldrig fakta hamna i vägen för en bra historia" exemplifierar. På stenåldern var ett av få glädjeämnen när det gäller underhållning historieberättande kring en öppen eld i en grotta. En historia med ett tema etsar sig fast i minnet mycket bättre än lösryckta fragment. Undertecknad klarade av marknadsföringstentorna genom att komma på historier för att lära in den myriad av modeller som professorn hade fått för sig att vi skulle kunna. Det är inte en slump att Harvard, som av många anses vara en skola värd sitt salt, kör med case varje vecka för att studenterna då ska lära sig mer och minnas vad de lärt sig.

Att historier är attraktiva även i investeringens värld är därför inte konstigt, för det är inte mer än mänskligt. Bortsett från fördelarna ovan kan dessa bolag också då och då slå riktiga home-runs. Bolag som sifferknäckarna inte trodde på, men där ledningen hade något extra som inte gick att kvantifiera och som ledde till stora rikedomar för aktieägarna. Deras edge finns i att de ser sådant som den som bara bedömer siffrorna missar.

Vissa bolag är mer benägna att locka till sig denna arketyp av investerare. Ofta handlar det om att potentialen ligger i framtiden, i en aldrig så ljus framtid där vinet flödar som vatten ur kranen. Många teknikföretag är svåra att värdera på basis av traditionella värderingsmodeller och då säger många: "försök inte ens, se i stället solen bortom molnen som tornar upp sig i horisonten.". Avigsidan med att bara se en historia är att det är lätt att förtrollas och få dollartecken framför ögonen. Att bedöma om något är realistiskt eller inte blir betydligt svårare då det bli som att köra bil med ögonbindel på Autobahn. Är det kul är det riktigt kul, går det åt skogen, då kommer investeraren att till jord åter gå. Att bara köpa en story gör att värdeinvesteringens grundmurade fundament att bara köpa under en tillgångs värde blir ett tufft uppdrag.

Sifferknäckarna

Sifferknäckarna är som man hör på namnet riktigt tråkiga typer och ofta revisorer. På festen sitter de ensamma i det minst upplysta hörnet och sörplar i sig Lidl-cola. Skämt åsido, sifferknäckarna ser sig som helt objektiva och neutrala. De går på siffror i årsredovisningar eller annorstädes och stannar därför enligt dem själva, till skillnad från historieberättarna, i verklighetens kungadöme där rationalitet råder. Precis som de allierade kodknäckarna under andra världskriget som jobbade dag och natt för att dechiffrera tyskarnas kodningsmaskin Engima tror de att verkligheten finns dold bland siffrorna, det gäller bara att avslöja den. Ju mer siffror och information som finns, desto bättre. Inte sällan försöker de vinna bataljen mot historieberättarna genom att överösa dem med siffror, tänk en excelssurra med sju ark och femhundra rader.

Allt går att kvantifiera och allt ska kvantifieras. Rutten ledning? Värdet på aktien är 54,67 kronor lägre! Grekland kliver på Titanic? Värdet är nu 58,71 kronor. Ju fler decimaler desto större är säkerheten att värdet är korrekt och sant! Ett värde på 60 kronor per aktie måste vara påhittat, men 58,71 låter betydligt mer objektivt. Där ligger sifferknäckarens utmaning: risken är att de invaggar sig själva i falsk trygghet. Kanske hade köpte de Kodak eller Nokia innan glansdagarna fick sin sista nådastöt, eftersom siffrorna såg bra ut. Att bara siffror används är inte heller något garant för objektivitet: "Figures can lie and liars can figure". Sifferknäckarna kan missa fantastiska bolag därför att vallgraven är svår att kvantifiera eller för att storyn förbises.

De som sällar sig till denna skara av investerare har samtidigt vissa trumfkort på hand. De är inte lika benägna att överbetala och de försöker stämma av sina antaganden mot verkligheten oftare. De kastar sig inte lika huvudlöst in i förhoppningsbolag och sannolikheten är större att de är värdeinvesterare.

Vem vinner?

När krutröken har mojnat och dammet från kavalleriet lagt sig över slagfältet; vem är vinnaren? Som alltid är svaret att det beror på, ingen av grupperna har fått en stentavla med guds tio bud, utan de bägge kommer att skörda framgång beroende på hur slagfältet ser ut. På ett öppet fält vill du ha mycket kavalleri, medan bågskyttar är att föredra om du har en starkt befäst position uppe på en kulle. I tider av eufori kan historieberättarna få ett övertag, medan deras målsättning kan komma på skam i en miljö där riskfokus är allt. Det skulle också kunna vara tvärtom eller på ett helt annat sätt, men det viktiga att konstatera är att vi inte vinner alltid.

Net-nets-fanboys skulle hävda att sifferknäckaren vinner därför att man med en helt mekanisk strategi kan slå index. Kanske är det möjligt, men en mekanisk strategi är inte för alla och uppenbarligen finns det folk som klår index också genom att köpa annat än osmakliga cigarrpuffar.

Den som kan balansera mellan båda dessa motpoler och hitta en perfekt balans, givet hur miljön och omgivningen ser ut kommer därför sannolikt att segra. Genom en kombination av förståelse för siffror, men också en möjlighet att uppskatta historier och faktorer som är mindre lätta att kvantifiera, kan avkastningen bli god. Att samtidigt känna till sina egna begränsningar och ta in andra perspektiv gör att investeraren som känner sig alltför viktad mot ett av hållen kan få bättre balans. Som allt i livet handlar investeringar nämligen om balans. Magkänsla, sifferanalyserade, erfarenhet, att inse sina egna begränsningar och att lyssna till andras perspektiv blir till en salig blandning. Det är investerarens jobb att se till att mixen blir optimal. Det är lätt i teorin, men svårare i praktiken. Alla olika infallsvinklar har sina brister och det gäller att se dem, för annars kommer någon annan att göra det och kom ihåg att den enklaste person att lura är en själv, alltid.

Vem är jag? Det är en filosofisk fråga kanske, men jag har definitivt en blandning av de två typerna i mig. Jag har en hel del bolag där jag tycker att värderingen egentligen inte är aptitlig, men där jag sitter och behåller för att jag är en "true believer". Tessenderlo och Bahnhof är två exempel. I Bahnhof har jag en sorts tacksamhetsskuld för de fina kursuppgångar jag fått vilket gjort att jag fortsätter köpa storyn trots att mitt skäl att behålla aktierna är fullständigt irrationellt. Jag tror och hoppas att Karlung kommer att uträtta stordåd, men det står skrivet i stjärnorna. I Tess fortsätter jag att äga därför att jag tror på VD Luc Tack till 100 procent. Värderingen kommer i andra eller tredje hand. Det bor nog en historieberättare inom oss alla, bara det att den delen kan vara mer eller mindre undangömd.

Att behärska en balansgång är allt vad investeringar handlar om, hela tiden. Du har massvis av faktorer och brus. Vad är viktigt och vad är irrelevant? Kan en hög värdering vägas upp av en bra ledning eller kan en rutten ledning vägas upp av en låg värdering? Ödet är i våra egna händer och även om lyckan inte alltid står den djärve bi är det viktigaste att försöka och göra sitt bästa. I sport liksom i investeringar är den egna insatsen den faktor som man alltid kan kontrollera. Det spelar ingen roll vad motståndet är, hur spelplanen ser ut eller vad folket vid sidlinjen sysslar med. Jag är inte säker på att lyckas som investerare på lång sikt även om jag försöker, men jag är hundra procent säker på att jag kommer att misslyckas om jag inte försöker.


Är ni mer historieberättare eller sifferknäckare eller har ni hittat en helt perfekt blandning som är det bästa som hänt sedan skivat bröd? 

4 kommentarer:

  1. Tack för en jäkligt trevligt metaforiskt skrivet blogginlägg. Sitter bara o lapar i mig din historia där orden liksom kittlar någonstans i kroppen på ett varmt o pirrigt sätt. Tack!

    Själv försöker jag nog också vandra mellan historieberättaren o sifferknäckaren men inser väl att framtiden är oviss oavsett :)

    SvaraRadera
  2. Vi kan inte göra mer än att ständigt sträva efter att lära känna oss själva bättre och vara medveten om våran egen korkskalle och träna vårat sittfläsk!

    SvaraRadera
  3. Håller inte med om att man kan dela upp alla investerare i dessa två grupper, men värdeinvesterare kan (överförenklat) delas upp i kvalitativt eller kvantitativt fokuserade personer.
    Håller absolut med om att de bästa investerarna är de som kan följa flera olika strategier - som kan balansera kvalitet och kvantitet och kompromissa mellan dem. Kvantitativa strategier har ofta den stora fördelen att de neutraliserar effekten av destruktivt beteende och känslomässiga reaktioner, medans kvalitativare strategier för de flesta är mer motiverande och tilltalande samt ofta kräver lägre aktivitet (vilket i och för sig också kan hjälpa att neutralisera känslomässiga felsteg).
    Intressant inlägg som sätter tankarna i rullning :)

    SvaraRadera
  4. Som vanligt har Morgan Housel, skrivit något som tillför diskussionen en del.

    http://www.fool.com/investing/general/2015/07/09/needs.aspx?source=ifesitlnk0000001&lidx=4

    SvaraRadera