Från 24 karat till kylskåpsmagnet: Guldbrevs guldfeber och fem röda flaggor inför noteringen

 I filmen Blood Diamond från 2006 finns en rolig scen där diamantsmugglaren Danny Archer säger till journalisten Maddie Bowen att "I like to get kissed before I get fucked". Jag får samma känsla när jag bläddrar igenom prospektet som Guldbrev tryckt ut här i dagarna. På ytan glänser det som 24 karats guld med guldregn till aktieägarna i form av utdelningar, tillväxtsiffror, expansionsplaner till nya marknader och rekordlönsamhet. Skrapar man mer på ytan framstår bolaget mer som en massproducerad kylskåpsmagnet i en turkisk basar där den gyllene färgen redan hunnit nötas bort innan du hunnit lämna marknaden. 

Som siffernisse är det alltid en fröjd att läsa prospekt. Att få skärskåda detaljer och se om något nytt som ska IPO:as är värt sitt salt eller något katten släpat in är en rolig utmaning. Det är ett gladiatorspel där vissa bolag efter att dammet lagt sig kommer att bita i gräset medan andra likt Maximus triumferande kommer att fråga om ni inte är underhållna. När det gäller Guldbrev har jag gått igenom prospektet och affärsmodellen och hittat 5 röda flaggor. Jag tänkte gå igenom dem var och en. 

Sammanfattningsvis kan man säga att du kan sminka en gris; men det är fortfarande en gris och för er som inte har tid att läsa prospektet eller den här djupdykningen kan jag konstatera att det här är 

"The strongest sell in the history of strong sells"

Varningsflagga 1: När stjälken bryts blir fallet snabbt

Bolagets omsättning har på mycket kort tid exploderat. 2022 omsattes 84 miljoner kronor och bara första halvåret 2025 omsattes 180 miljoner kronor. Det är en fyrdubbling. Precis som för Jack och bönstjälken finns det inga träd som växer till himmelen. Varje kraft har en motkraft. När guldpriset är högt och ökande strömmar kunderna in, men om guldpriset går ner blir det motsatt effekt. Omsättningen minskar rent mekaniskt därför att varje gram guld är mindre värt samtidigt som kunderna inte har någon vilja att göra en gryningsräd av garderoberna hemma efter någon gammal bortglömd vigselring eller piratskatt och skicka i ett brunt kuvert till någon hästskojarbusiness i ett sådant läge. Senaste gången guldet åkte på en riktigt näsbränna var cirka tio år sedan. Vad kan vi lära oss från den kraschen?

Jag hittade en norsk artikel som är 11 år gammal (se bilden nedan med utdrag). Norska verksamheten idag är cirka 30 procent av hela företagets omsättning. Att bolaget på ett år tappade 83 procent av intäkterna är förbluffande. Det är som att du är en cowboy i Vilda västern och ska ut och jaga busar med din revolver. När du rider tappar du sedan fem av sex kulor i kammaren, det är också en minskning på 83 procent i antalet kulor. Den sheriffen skulle inte få behålla jobbet och det borde inte Guldbrev heller få om han var en person. Att VD på den tiden Magnus Johansson skyller på att konkurrenter har betalat dåligt är som att kasta en pissoar i ett glashus. Som jag kommer att redogöra för i detalj i nästa varningsflagga, bygger Guldbrevs verksamhet på att betala absolut sämst i klassen jämfört med alla konkurrenter. Mange sitter för övrigt i ledningen och är grundare av Guldbrev. 

Varför vill bolaget inte visa historik längre bak än för de senaste åren? Hur levererade svenska verksamheten under denna svacka? Årsredovisningen från 2015 målar en mörk bild. Omsättningen kollapsade med hela 80 procent från toppen 2012 till botten 2014. Se bilden nedan. Det här är lika cykliskt som att sälja rökande NFT-apor, förefaller det som. Var redo att den kan gå fort i nedförsbacken, kanske t o m snabbare än rörelsen uppåt som vi bevittnar nu. 

2012 omsatte alltså svenska dotterbolaget 173 miljoner SEK medan koncernen totalt omsatte 107 miljoner kronor så sent som år 2023. Det innebär att koncernen hade kraftigt negativ tillväxt dessa 11 år. När ledningen talar om en growth story och att tillväxten varit fantastisk mellan 2021 och 2024 glömmer man att dessförinnan var utvecklingen en fullständig ökenvandring utan oaser i sikte. Bara här är mitt intresse att köpa in mig i detta ungefär noll, men vi gräver vidare och ser om andra flaggor uppenbarar sig.

Varningsflagga 2 - Affärsmodellen bygger på att blåsa säljarna och betala uselt, bruttomarginalen ljuger inte

I korthet går affärsmodellen ut på att privatpersoner skickar in guld till företaget i brevformat. Därefter låter Guldbrev externa experter titta på guldet och erbjuder ett pris för guldet. Om privatpersonen accepterar får de betalningen direkt medan Guldbrev enligt lag måste sitta på guldet i trettio dagar och därefter säljer vidare inkommet guld till företag som smälter ner guldet och gör till guldtackor eller liknande. I praktiken säljer Guldbrev nästan omgående guldet till kunden som i sin tur sitter och ruvar på ringarna i 30 dagar. Det är därför man inte har något varulager att tala om, men däremot kundfordringar. Man både köper och säljer en commodity kan man säga. Givet detta kanske man skulle gissa att bruttomarginalen skulle vara någonstans kring 10-20 procent eller liknande. Så är inte fallet utan senaste åren har man haft bruttomarginaler kring 50 procent vilket är i linje med vad exempelvis HM redovisar.

Det finns en konkurrent som har fått betydligt bättre omdömen Finguld.se som pantbanken har skapat och där får du tydligt betalt ett visst pris per gram, oavsett hur många gram du väljer att skicka in. Med Guldbrev får du vid mindre volymer skrattretande dåligt betalt men priset som marknadsförs är det högsta priset som du bara får om du har 200 gram guld att leverera. Det motsvarar ungefär 50-60 vanliga vigselringar och är inget som en hederlig svensson kommer upp i utan vidare.

 Jag ska ta ett konkret exempel. 18 karat är vanligt för förlovningsringar och liknande så vi kollar hur mycket som utlovas på hemsidan för detta först på Guldbrev.  

 

753 kronor (om du säljer mer än 200 gram guld i det finstilta samt snabbhetsbonus). Det låter lysande och är bäst i klassen! Vi tar bort snabbhetsbonusen som du bara får om du skickar guldet med vändande post i stort sett och nu sjunker priset du erbjuds till 475 kronor, fortfarande för 200 gram. Om vi nu justerar ner antalet gram till 99 istället för 200 sjunker priset per gram till 340 kronor. Vid 20 gram är vi nere på 209 kronor i ersättning per gram. Det är en minskning med 72 procent. Nästan som i ett Fas 3-bolag där en studie visar att medicinen inte fungerar…

Nu över till Finguld.se där du för 18 karat guld får 698 kronor per gram, oavsett hur många gram du lämnar in. På trustpilot har finguld.se fått 4,9 medan Guldbrev fått 4,3 i rating.

 

Om vi kikar på Fingulds årsredovisning (Pantauktioner Sverige AB) ser vi också att bruttomarginalen för bolaget var 13 procent 2024 och 10 procent året innan det. Diamantbrev är en annan konkurrent och de erbjuder 739 kronor grammet för 18 karat, även där oavsett hur många gram som säljs. Diamantbrev hade senaste räkenskapsåret en liknande bruttomarginal om 13 procent (14 procent året innan).

Enligt prospektet har Guldbrev hanterat 310 kilo guld (dvs köpt in) under 2024 och kostnad sålda varor var 87,5 miljoner SEK. Om vi antar att guldhalten i snitt är 18 karat vilket är det vanligaste för smycken är det ca 380 kronor man betalat per rent gram guld (18 karat är 75 procent guld). Givet genomsnittlig växelkurs på SEK/dollar om 10,57 under 2024 var världsmarknadspriset ca 800 kronor per gram för guld under 2024. Den höga bruttomarginalen som sticker ut kraftigt mot konkurrenterna är helt enkelt för att man utnyttjar naiva och okunniga privatpersoner som desperat behöver pengar och går på bolagets marknadsföring.

Vad har man istället lagt pengar på? 25 mkr på marknadsföring under 2024 för att sälja in den här undermåliga dealen till leverantörerna som är privatpersoner. Eftersom privatpersonerna är säljare och inte köpare är det inte alls samma skyddsregler som i konsumentskyddslagen. Konkurrenterna som ger ett schysstare erbjudande har inte samma möjligheter att plöja ned pengar i marknadsföring. En sådan här affärsmodell kan aldrig vara hållbar långsiktigt då man fullständigt blåser privatpersonerna som skickar in guld. Att marginalerna är bäst i branschen, som VD så sent som någon dag sedan, skröt om i en investerarpresentation beror på just detta. 

Varningsflagga 3 - bolagets bästa investeringsmöjlighet i dagsläget slår inte ens SBB:s yield i Simrishamns polishus?!

På sida 55 i prospektet står det något intressant. Bolaget har alltså visat intresse för att förvärva fastigheten de i dagsläget hyr. 16 Mkr är alla likvida medel bolaget har för tillfället och 20 procent av balansomslutningen. Rent ekonomiskt ser jag inte riktigt hur det här ska vara en värdeskapande transaktion för aktieägarna. Att månadskostnaden minskar med 30 tusen kronor i månaden innebär 360 tusen kronor per år i besparing. Efter bolagsskatt är det säg 300 tusen kronor om året. Det är oklart om ränta på de 8 mkr de ska ränta ingår i kostnad men jag tolkar det som att det inte ingår. Att få 300 tusen i avkastning på 16 miljoner i investering ger en yield på under 2 procent. Det är väl i paritet med när SBB och Ilija skröt som hur polishuset i Simrishamn var världens säkraste tillgång och yielden var därefter. Om vi ska vara snälla mot bolaget och anta att räntan ingår så ska insatsen på 8 miljoner i cash som de trycker in ställas mot de 300 tsek vilket fortfarande är under 4 procent avkastning. Har de verkligen inga bättre investeringsmöjligheter än så? Avkastningen på sysselsatt kapital är 98 procent men man vill låsa in 2 trygga procent? Det är något lurt här.

Varningsflagga 4 - Aggressiv bokföring och fel i årsredovisningen

Bolaget är inte på reglerad marknad och redovisar därför enligt K3-regelverket och inte IFRS. Det innebär att Goodwill skrivs av linjärt över nyttjandeperioden. De allra flesta företag skriver av goodwill på 5 år i K3 eftersom standarden säger att ”Om nyttjandeperioden inte kan fastställas med en rimlig grad av säkerhet ska nyttjandeperioden enligt samma paragraf anses vara 5 år.”. Det innebär att man måste ha mycket på fötterna för att kunna fastslå att man ska vara mer aggressiv i sin redovisning och skriva av på tio år i stället för på fem år. Det finns företag som skriver av på 10 år, exempelvis SmartEye men det är inte att rekommendera och tyder inte på konservativ redovisning. Det indikerar också att revisorn kanske är lite mer ”flexibel” och kan släppa igenom lite mer än annars.

 Vad som är mer alarmerande när det gäller de rapporterade siffrornas kvalitet är att noten för Goodwill varit fel i alla årsredovisningar från 2020 till och med 2024. Bolagets goodwill är hänförlig till ett förvärv som skedde längre bak i tiden. Eftersom man skriver av med 7 457 över tio år vet vi att ursprungsbeloppet i Goodwill, dvs det ackumulerade anskaffningsvärdet är 74 miljoner kronor. I stället för att behålla anskaffningsvärdet på 74 miljoner och successivt öka på ackumulerade anskaffningsvärdet med årets avskrivning har avskrivningen reducerat anskaffningsvärdet. Nu står det att ackumulerade avskrivningar totalt är samma som årets avskrivning, vilket helt uppenbart är felaktigt eftersom man skrivit av på tillgången i 5 år. Frågan är också varför årets avskrivning inte är samma för såväl 2024 som för 2023. Givet att inga förändringar skett borde avskrivningen vara identisk som den var 2022 och 2021 då den var 7 479 bägge år. Det belopp stämmer dock inte med något av beloppen här. Det innebär att noten verkar innehålla mer fel än rätt. Det som stämmer är att beloppen rent aritmetiskt summerar till redovisade värdet vid årets slut, men det är en klen tröst.

Det säger mig två saker. Den som upprättat årsredovisningen har inte riktigt haft koll på hur det ska göras och det kan man förstå givet att de är 8 anställda på bolaget varav 5 jobbar med kundservice. Men då börjar man undra om det kan finnas annat som är fel givet en så basal miss? Den andra funderingen är att revisorn som granskar bolaget missat detta år efter år. På motsvarande sätt undrar man om han är en cowboyrevisor eller detaljmänniska. 

Kan bjuda på två till mindre fel som jag hittat vid en översiktlig granskning. I definitionen av sysselsatt kapital, sida 42 i prospektet står det att man beräknat det som balansomslutningen plus andra poster i balansräkningen, när det helt uppenbart ska vara minus.

Inte helt lätt med plus och minus men får hoppas att man inte blandar ihop debet och kredit på samma sätt i bokföringen. På sida 15 i årsredovisningen står att man har 4 anställda varav 67 procent är kvinnor. 67 procent av 4 är 2,66 kvinnor och 1,33 män. Om någon identifierar sig som till en tredjedel man och till två tredjedelar kvinna går det ihop, annars inte. 

Man kan tycka att det här är irrelevanta struntsaker men de säger något om kvalitetskontrollen i de rapporter som presenteras och när bolaget ska ha marknadsvärde på närmare en halv miljard finns det inte utrymme för vilda västern i företagets siffror. 
 

Eget kapital i moderföretaget är det som avgör om utdelning kan betalas ut. Det uppgick till 72 miljoner kronor per sista december 2024. Största delen av balansräkningen i moderbolaget består av 79 miljoner kronor vilket är andelar i koncernföretag och avser aktier i Guldbrev AB. När en nedgång kommer om 80 procent i omsättningen kommer det värdet att vara svårt att försvara inför revisorer och gud allsmäktig och kommer därför med stor sannolikhet att skrivas ned helt eller delvis. Det kommer minska möjligheterna till att göra utdelningar till ägarna i motsvarande mån då en sådan nedskrivning belastar det egna kapitalet. 

Varningsflagga 5 - Varför tjänar bolagets VD mer än James som är VD i fina AQ Group och är bolaget en one-man show?  

Givet bolagets storlek tycker jag att ersättningen känns i mastigaste laget till VD. Där lönsamheten ligger nu får alltså VD 5 procent av EBITDA i bonus varje år. Hans totala lön har varit över 3 miljoner kronor för 2024. Det är alltså mer än James som är VD för AQ Group har i fast lön varje år.

 Att knyta bonusen till EBITDA gör exempelvis att han får högre bonus med anledning av fastighetstransaktionen som diskuterades tidigare, trots att det är oklart om den är i aktieägarnas intressen.

 Dessutom ska han nu med anledning av att noteringen sker få en ytterligare miljon i bonus. Det är ganska bra för VD som är född 1992. Inget fel med att vara ung VD förvisso men det är en intressant observation. Hur många 33-åringar har 3 miljoner i årslön?

 

Vad vet vi om VD och hans bakgrund i övrigt? I prospektet kan vi läsa att Robert Nyberg har tidigare erfarenhet som managementkonsult samt från ledande positioner i snabbväxande e-handelsbolag. Han läste masterexamen på Handels och var klar 2016. Enligt hans Linkedin var han managementkonsult i 11 månader i Casablanca i Marocko. Därefter var han i fem månader ”Business development manager” på Furniturebox och sedan Managementkonsult på Bearingpoint i sex månader. Därefter var han medgrundare för två bolag LinkmetriQ och The Puppy Poster, innan han ett tag var COO på Guldbrev innan han tog över som VD.

Puppy Poster där han tidigare var VD och nu sitter i styrelsen för har haft nedanstående utveckling. Bolaget säljer alltså posters online men fokus är att du trycker upp Fido eller Bamse på väggen. Det fanns något annat bolag som sålde posters online om jag inte missminner mig som IPOades 2021 som hette något på Des. Var det Desinformation? Nej just det, Desenio var det! Aktien där har väl backat mer än 99 procent. Kanske bara är en tillfällighet men jag tycker det är lite oroväckande när en ”serieentreprenör” som hoppar från projekt till projekt och grundar bolag hit och dit är VD här och har grundat ett bolag i samma bransch. Som sagt kanske det bara är en tillfällighet men kan också vara ett omen. 

När vi ändå talar om organisation hur många anställda har bolaget? Enligt prospektet har man 8 anställda. Det innebär att bolaget handlas till över 50 miljoner kronor per anställd. Vad gör de anställda? Det förtäljer inte prospektet, men i en investerarpresentation visade VD nedanstående bild. 6 av de anställda jobbar med kundsupport på olika sätt. 

Vem sköter marknadsföring etc? Låter som att det är VD som får dra tyngsta lasset här. Vem är CFO:n som de inte nämner i prospektet som har över 20 års erfarenhet? Therese jobbar som auktoriserad redovisningskonsult på Edlund och Partners och är baserad i Östersund där hon också bor, enligt Linkedin. Låter som någon typ av interimslösning och vi vet inte om hon gör det på fulltid. Då VD är baserad i Stockholm låter det inte optimalt med CFO placerad i Östersund. 

Bolaget framstår som en one-man show där VD drar ett stort lass och verksamheten blir i hög grad beroende av VD. Vad skulle hända om han blev sjuk eller liknande? Det är för mig en varningsflagga att bolaget har så stort personberoende. Dessutom är ersättningen väl frikostig för ett så här litet bolag kan jag tycka. Det framstår som att Robert Nyberg är för Guldbrev vad Iprenmannen är för Ipren den intelligenta värktabletten mot verk och feber jag effektiven..

Slutord 

Den här noteringen kommer att sluta i fiasko. Kanske inte om en månad men när vi tittar tillbaka på den här noteringen ett antal år från nu kommer folk att fråga sig; hur kunde vi köpa in oss i den här skojarbusinessen? Varningsflaggorna tornar upp sig i horisonten och från alla håll och kanter. Du har inte den mest konservativa bokföringen som dessutom innehåller fel, aggressiv marknadsföring av en undermålig produkt som bygger på att blåsa leverantörerna som är privatpersoner. 

Jag skulle vilja gå steget längre och säga att det här caset är mer förkastligt ur ett ESG-perspektiv än cigaretter. Alla vet om att cigaretter är farliga och att varje cigg förkortar livet med x antal minuter. Hela affärsmodellen i Guldbrevs fall bygger i stället på att privatpersonerna som skickar in guldet inte vet att de bara får en bråkdel av det belopp de hade kunnat få av seriösa aktörer. Hur fonderna kan rada upp sig som lämlar och teckna sig som ankarinvesterare när hela affärsmodellen är nästan lika förkastlig som att sälja trampminor till Ryssland har jag svårt att förstå. Kanske har de guldfeber och de ser möjligheter att inkassera blodsdiamanter i form av utdelningar i bolaget, om inte en nedgång i guldpriset hinner före och får guldet att bli till sand. 

Kan det lyckas? Kanske kortsiktigt, men en skurk måste ha tur varje gång; för en polis räcker det att ha tur en gång. Det här är en skurkbusiness och sådana affärsmodeller brukar tids nog få vad de förtjänar. Jag vill återigen uppmana alla småsparare att inte teckna aktier. Lyckas jag få en enda person att inte teckna i och med det här inlägget, är jag väldigt nöjd. Det enda som är en sämre deal än att skicka sitt guld till Guldbrev är att skicka sina pengar till Guldbrevs säljande aktieägare och vara med i noteringen...