Nimbus - inget osänkbart skepp

 De senaste månaderna har vi sett hur småspararkollektivet i likhet med ett lämmeltåg agerar irrationellt på en helt ny skala. De hoppar in i en utdöende retailer för spel utan existensberättigande och handlar upp kursen tusentals procent. Sedan går sossarnas ungdomsförbund och rekar GameStop när kursen står i 400 dollar, dvs. när aktien stod i zenit. De som har följt rådet har fått se sin investering sjunka i pris över 80 procent. Senast de rekade aktier var när de prackade på en annan stelbent dinosaurie på sina anhängare - Telia - och vi vet alla hur den sagan slutade. Bland produkter är svanemärkning något att eftersträva, men bland bolag är sossemärkning allt som oftast en spik i kistan. Vi har också sett hur ESG-aktier klättrat mot himmelen upp för bönestjälken. Så länge det finns en miljövinkel spelar det ingen vad värderingen är. Thunberg skrek aldrig med rödgråtna ögon att "You have stolen my valuation", för i så fall hade det med stor sannolikhet varit annat ljud i skällan. 

Vad passar då bättre än att notera en båttillverkare som rest sig från konkursens rand och nu har kunnat tälja guld med smörkniv. Det är kanske inte ESG, men om de skickar ut ett presmeddelande om inledande diskussioner med Tesla måste kursen kunna öka tusentals procent. Första handelsdagen är tisdag nästa vecka och marknadsvärdet kommer att uppgå till cirka en miljard. Frågan på en investerares läppar borde vara samma som Leif Östlings, nämligen: "Vad fan får man?" På latin betyder Nimbus mörkt moln och det ska bli intressant att se hur horisonten kan tänkas se ut för bolaget framöver. 

Kort information om Nimbus 

Bolaget grundades 1968 och säljer motorbåtar under varumärken såsom Nimbus (51 % av förs), Flipper (13 % av förs) och Aquador (15% av försäljning).  De fick stora problem i samband med finanskrisen då försäljningen säckade ihop och man lyckades hålla sig flytande fram till 2012 då bolaget gick i konkurs. Sedan återuppstod bolaget som fågel fenix ur askan. I dag står Norden för 70 procent av försäljningen medan övriga Europa står för 25 procent och övriga marknader, däribland USA, är 5 procent av omsättningen. Försäljningen är kring miljarden. 

Hur konjunkturkänsligt är Nimbus?

Varenda tjomme vet att båtar är stora kapitalinvesteringar. När hela världen står i brand är din första tanke inte att köpa en båt. Åtminstone inte om världen inte bokstavligen är i brand och du är tvungen att fly ett Day After Tomorrow-klimat med Romson och Fridolin som följeslagare. Intressant nog skriver man inte i prospektet hur stor totalmarknaden var i Europa eller Norden kring finanskrisen där merparten av försäljningen finns. Man redovisar dock hur det såg ut i USA för en längre tidsserie, trots att USA tillsammans med andra icke-europeiska marknader var mindre än 5 procent av omsättningen för bolaget 2020. 

Vi kan anta att magnituden av nedgången i Norden var ungefär liknande. De artiklar jag läst från Sverige kring den svenska båtmarknaden var att försäljningen kring 2008 och 2009 låg runt 40 procent lägre än 2007 för att sedan påbörja en återhämtning åren efter det. Men som jag var inne på i en tidigare analys av Ferronordic så behöver en volatil eftermarknad inte vara hela världen. Många bolag såsom Ferronordic, Altas Copco och Bilia för att nämna några säljer kapitaltunga produkter med volatil efterfrågan. Dock kan de parera nedgångarna mycket väl genom försäljning av reservdelar, service och andra kringtjänster där efterfrågan är mer eller mindre konstant. 

I Nimbus lyser dock eftermarknadsandelen med sin frånvaro för enligt prospektet är denna andel ynka 4 procent. De har förvisso viss försäljning av begagnade båtar som borde kunna vara mer motståndskraftiga (och som intressant nog står för cirka 80 procent av totalmarknaden för båtar) men denna andel är bara 6 procent. Totalt är alltså 90 procent av försäljningen helt beroende på att nya båtar kan prånglas ut. 

Då Nimbus funnits så länge har vi ju ytterligare en krispig datapunkt, nämligen hur det gick för Nimbus själva. Vi kan sammanfatta utvecklingen med två ord. Fullständig katastrof. Man gick från en vinst om 24 miljoner år 2007 till en förlust som kunde summeras till hela 319 miljoner kronor för räkenskapsåret 2008 (!). 

Dinner dinner, covid winner?

Utom dasspapperssäljare i början av coronakrisen så finns det en annan grupp företag som har gynnats av hemester-trenden. Byggmax har exempelvis redovisat rekordresultat och fina marginaler. Även Nimbus får sägas vara en corona-vinnare då möjligheterna att kunna ta semester utomlands har varit ytterst begränsad. Alternativen har varit att köpa en husvagn och uppleva en Sunes Sommar-semester på Böda camping eller att införskaffa en båt. Blocket gjorde en stor undersökning kring begagnade båtar under 2020 och det kan konstateras att medianpriset för sålda motorbåtar ökat från 62 tusen till 70 tusen mellan 2019 och 2020 och andelen båtar som säljs inom en vecka höjdes från 26 till 56 procent under samma period. När jag var och talade med en båthandlare i somras såg det ut som att en gräshoppssvärm hunnit före mig och allting flytande hade sålt som vatten i Sahara. Begagnatmarknaden säger något om nymarknaden eftersom dyrare begangat borde göra att även tillverkarna kan höja priserna. 

Nimbus själva säger att de har gynnats av trenden och under de tre första kvartalen 2020 var försäljningen upp 10 procent. De anger inte hur stor effekt som var prishöjningar och hur mycket som var volymdrivet, men vi kan säga att de lär ha stärkt marginalerna. När efterfrågan varit så stor att marknaden inte kunnat mättas ter det sig naturligt att man kunnat höja priserna i någon utsträckning och en sådan ökning går nästan rätt ned på sista raden då det inte förknippas med ökade varukostnader. 

Tittar på på EBITA-marginalen som väntas vara 5,6 procent i år har dess utveckling de senaste 3 åren varit som följer av nedanstående;

4,7 % 2019

4,8 % 2018

2,6 % 2017

2016 var marginalen förmodligen negativ, för annars hade de nog velat visa den. Men det är rimligt att säga att marginalerna inte varit högre tidigare. 

Förvärvet av Bella

Några ord kan sägas om förvärvet av Bella som är en båttillverkare med 3 varumärken som de köpte år 2018. Totalt härrör 43 procent av Nimbus omsättning idag från Bellas varumärken. Man skulle ju kunna tänka att det här är ett transformativt förvärv där man kunnat se väsentligt stärkta marginaler och så vidare och att marginalmålsättningarna därmed är mer rimliga. Låt oss därför studera historiken i det förvärvade bolaget. 

Det här är på finska men raden högst upp är omsättning och näst längst ned rörelsemarginal. Vi kan se att lönsamheten pendlat mellan minus 6 procent och upp till plus 6 procent med två år på kraftigt minus. Det verkar med andra ord som att det inte är ett guldägg man köpt, men framöver bolaget kanske går bättre, man får se. Vad man däremot kan säga är att marginalerna knappast kan sägas bli bättre i Nimbus-koncernen som helhet framgent på basis av Bellas historik, utan det som får driva bolaget är snarare något annat. 

Värdering

Värdet på bolaget efter noteringen där befintliga aktier kommer att säljas ut samtidigt som aktier också nyemitteras kommer att vara cirka 1 miljard. Nettoskulden per sista november 2020 uppgår enligt prospektet till cirka 100 miljoner. Vid full teckning kommer bolaget att tillföras likvid som uppgår till 183 miljoner kronor. Om vi antar att hela beloppet reducerar nettoskulden har vi då ett skuldjusterat börsvärde om drygt 900 miljoner kronor. 

Enligt prospektet förväntar man sig en EBITA-marginal på 5,6 procent för helåret 2020 och en omsättning på 1 029 miljoner kronor. Med andra ord ett EBITA om 57,5 miljoner kronor. Subtraherar vi schablonskatt om 21 procent får vi ett rörelseresultat efter skatt om cirka 45 miljoner kronor. Vi har alltså en multipel på i storleksordningen 20 gånger toppvinsten. 

Bolagets målsättning är en EBITA-marginal på medellång sikt om 10 procent. Hade man nått upp till detta är multipeln 11 gånger. Fortfarande inte billigt givet det cykliska inslaget och den skakiga historiken och man har heller aldrig varit nära dessa nivåer historiskt. Som framgick i tabellen ovan har under 5 procent i marginal snarare varit det normala. 

Slutsats

Jag förstår att man vill notera bolaget nu. Intresset är enormt för börsen och aktier. Människor som i vanliga fall prioriterar bärsen, vill nu snarare ha börsen som huvudsaklig sysselsättning. Hisspojken, gårdfarihandlaren och meteorologen pratar aktier. Lägg därtill att vi precis haft, skulle jag vilja påstå den enda typen av lågkonjunktur som ökar efterfrågan på båtar dvs en pandemi där man måste sitta hemma på kammaren eller maximalt kan ge sig till skärgården. Bruden har sminkats och lagts ut till försäljning. 

Att betala 20 gånger vinsten i ett kolossalt cykliskt bolag där alla står stjärnor står rätt är något som kan fungera, men då måste allting gå rätt. Det vill säga att marknaden fortsätter vara stark, de fortsätter expandera marginalen och att historiken inte upprepas. Dometic Group är återförsäljare av utrustning för exempelvis båtar och husbilar etc och handlas till en liknande multipel, runt 20 x vinsten för 2021. Men där har du en betydligt större andel eftermarknadsförsäljning. Så frågan är vad Nimbus kan erbjuda utom möjligen status på båtklubben att kunna sparka på grannens nimbus-båt och säga att den här inbringade mig några kronor när du köpte den. 

När allt kommer omkring finns det så många aktier att köpa där ute så frågan är varför man måste gå efter en råcyklisk båtförsäljare när allt går som bäst. Risken får anses vara inte obetydlig att något oväntat händer eller att vinsten kan gå ned och i värderingen om 20 x finns inte mycket till krockkudde. Du kan sminka en gris men det är fortfarande en gris. Jag avstår.